188羽毛球即时比分直播:泰合資本蔣科:超級周期下,文娛還能活嗎?

澳客网比分直播 www.046538.live · 2019-12-18 17:31

四條融資建議:提前考慮新融資節奏,充分考慮戰略投資人,高度重視現金流,提前思考并購整合可能性。

12月17日,針對資本周期和文娛產業,泰合資本合伙人蔣科受邀在第四屆中國新文娛·新消費年度峰會上發表主題演講,分享了對2019年一級市場、文娛產業的觀察和分析,并對現場創業者給出存量年代里的融資建議,核心觀點如下:

本次從2018年開始的下行周期,無論是持續時間還是下行幅度,都遠超過去。

估值預期調整,開支緊縮,老股交易需求激增。無論是在資產側還是在資金側,市場都在加速出清,更頭部化。

選取30多家頭部投資機構調研未來一年的投融資策略,57%的機構表示會進一步收縮。

為什么這次周期和過去的都不同?結構性因素取代周期性因素成為主導因素。中國的一級市場已經迅速告別了快速增長的增量年代,進入了存量博弈的年代。

每一次伴隨著資本周期的更迭,娛樂產業都能夠獲得新的突破。

在經濟下行周期,人們消遣娛樂的需求會加強,文娛行業的要素成本會下降,帶來后續文娛投資ROI的上升。 

四條融資建議:提前考慮新融資節奏,充分考慮戰略投資人,高度重視現金流,提前思考并購整合可能性。

以下為演講實錄。

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大家好,我今天演講的題目叫《寒冬大雪下,文娛喚新芽》。因為泰合是深耕一級市場的專業投資銀行,所以我們會用更多一線的觀察和數據來分析資本周期與文娛產業。今天主要跟大家分享三個話題:2019年的資本市場情況究竟如何?寒冬中文娛產業的機會何在?作為創業者,該如何面對機遇與挑戰?

市場加速出清,1%的公司獲得20%的融資

首先讓我們從數據審視這個寒冬。今天中國的一級市場正處在過去10年來的第四個下行周期,這一次周期和以往有很大不同。

2008-2009年金融?;氖焙?,中國的一級市場體量有限,沒有受到很大的影響,后來2012年以及2015-2016年的兩次周期主要是受到來自A股的IPO發審或者重組政策,以及二級市場自身波動帶來的影響。但本次從2018年開始的下行周期,無論是在持續時間還是在下行幅度上,都遠超過去。

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大家可以看到,這里的柱形圖是中國PE/VC市場的投融資規模,折線圖是納斯達克中概股的指數。之前幾個周期里,每一次下行周期都會配合一級市場投融資規模的連續下滑,以及二級市場指數的下跌。但是最長的下滑可能也就兩、三個季度就會恢復,但這次從2018年年中開始的周期,一級市場投融資金額已經連續6個季度下滑。2018年上半年巔峰時期近1100億美金,而預計今年下半年會在400~500億美金左右,整個市場在不到6個季度內跌去大概6成。同時,二級市場的指數同比也跌去了2~3成,今年納指中概股指數的漲幅跑輸納指總大盤16個百分點。所以無論是從時長還是跌幅來講,本次下行周期和過去10年都不一樣。

作為一線投行,我們有一些直觀的感受可供分享: 

第一個現象非常有代表性:創始人和老股東對估值的預期開始有所調整。過去常常見到,公司對新一輪的融資估值預期一般都希望在上一輪基礎上double(兩倍),如果公司數據triple(三倍)的話,會希望估值也triple。但是今年大部分的創業者(甚至包括頭部的獨角獸公司)也會說,只要有一個比較合理的漲幅就行。 

這反映出無論創業者還是投資機構,對于過去幾年的估值透支和當下的資本下行都已經有了一定的認識。 

另外,大家今年可能頻繁聽到各個行業都出現了因為現金流斷裂帶來的暴雷和清算。無論是P2P還是線下教育,包括生鮮、社交電商、中小型物流等等。一些在一年甚至半年前仍然被資本所追逐的賽道和公司,今天已經倒下了。

第三點,從巨頭到創業公司不少都在裁員,幅度往往在15%甚至更高。除此之外,很多GP可能會因為業績不好,募不到錢而面臨洗牌,不少投資人因此離開。也就是說,資產跟資金兩端的人員都在迭代。 

最后,還有一個最近才出現的現象:一些基金紛紛成立或加強了老股轉讓部門,以期將部分老股轉讓以回籠資金,這導致今年的一級半市場,即私募股權的sencondary(二手)市場里賣方非?;鈐?;但同時買方才剛興起,還在逐漸進入市場,整個老股市場呈現出買方定價的局面。此外,能看到并購交易和相關意向在大幅地提升。

這些現象都表明,無論是在資產側還是資金側,市場都在加速洗牌出清,甚至一些我們熟悉的big name(名氣很大的公司和機構)也會被淘汰,結果就是市場更頭部化。

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頭部化有多明顯呢?在三季度結束之后,我們統計發現今年前1.5%的投資機構募得了57%的新增資金;前1%的創業公司,大概占據了市場上20%的投資,整個市場的馬太效應比以往更加凸顯。

一線真實數據,過半投資機構預期進一步收縮

問題來了,2020年的一級市場會怎樣?我們覺得可能不會更好。因為一級市場有一定的滯后性,我們剛剛看到的數據,它反映的可能都是一兩個季度之前發生的事情。

判斷未來,可以看泰合資本在市場一線的一手數據。

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我們每年自己會統計三個指標,包括項目融資的成功率、TS飛單率(給出term sheet后沒有投資的比例)和項目融資周期。在一個正常年份,泰合會有90%的融資成功率,不到25%的TS飛單率,融資周期大概4.5個月;上一輪下行周期,也就是15、16年,這三個數據大概是70%+、40%、9.4個月;2019年將要結束,泰合今年新的數據是69%的融資成功率,43%~44%的TS飛單率,以及7.8個月的平均融資周期,要說明的是,這個周期還在加長。除了表面的含義,我們的數據會反映在未來2-3個季度,甚至更長時間內一級市場的情況。 

同時,我們選取了30多家頭部投資機構,調研了他們未來一年的投融資策略,其中包括戰投、美元和人民幣機構,只有14%的機構表示他們在未來一年的投資策略會更活躍,有57%的機構表示會進一步收縮,還有29%會為維持現有的節奏。

而現有的節奏是什么?是我們調研的這30多家投資機構,他們在今年前三個季度無一例外,投資出手數都同比下跌了3成到6成不等。

綜上,我們覺得不論近期經濟是不是有轉暖的信號,鑒于一級市場的滯后性,整個市場在明年或者更長的時間內都需要一個調整期。

“非典型”周期:結構因素大于周期因素 

為什么前面一直提到這一次周期和過去都不同,更加深重?我們認為是因為結構性因素取代了周期性因素成為主導因素。

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過往的幾次周期,更多的是由于政策或是二級市場帶動,但這一次的影響因素是結構性因素疊加。

首先是地緣經濟。中美之間的貿易紛爭等等對市場風險情緒的感知帶來較大的不確定性。 

此外是紅利出盡。不僅僅指人口紅利,也包括改革紅利,和加入WTO 20年來的全球化紅利,需要進一步的深化改革,才能繼續延續經濟的釋放,這也是一個結構性因素。 

第三,我們特別看重的是產業到了更替的拐點。過去中國的創業創新主要來自于以C端、消費端為主的模式創新,出現了大量的獨角獸公司與巨頭,但今天這一點應該結束了,為什么這么說?原因包括移動互聯網人群在今年年中已經飽和,后面開始有所衰退,也包括中國的社會消費零售規模,在過去20幾個月的時間之內,增速下降了3個百分點,如果考慮扣價因素的話,下降了接近4個百分點。 

4個百分點是什么概念?大家知道我國現在(2019年1-11月)的社會零售規模差不多是37萬億,減少4個點的增幅,代表著每年減少1.4萬億人民幣的左右增量支出。我們常?;崽岬階約核Φ氖且桓鍪?、數千億的賽道,一個1.4萬億增量的消失,對于各個行業,尤其是面向C端、面向消費的行業會帶來巨大的影響。這是來自產業更替的因素,都是結構性的因素,是過去還沒有出現過的。

除此之外,也有一些結構性跟周期性相結合的因素,有觀點認為中國經濟正在進入一個類滯脹的周期,很多經濟學家預計明年GDP增速就會破6,而在前兩個月CPI已經破3,是2013年以來的最高點。與此同時,“債牛、股熊”,包括財政政策替代貨幣政策發揮主導作用,這一系列的表征體現出經濟的類滯脹特點。 

另外也包括監管的加強,尤其是文娛行業從2018年開始受到的一系列影響;當然也包括市場本身的周期性原因,前面提到的一二級市場估值的倒掛正在迅速去泡沫的過程當中。 

因此,本次下行是由前所未有的結構性因素為主導,配合資本市場周期性因素放大的結果。中國的一級市場已經迅速地告別了增量年代,進入了存量博弈的年代。

有下行周期,就有文娛新突破

形勢看起來很嚴峻,但我們對于文娛產業是始終抱有信心的,因為文娛產業并不像很多產業一樣會消亡,有意思的是,每當資本進入下行周期時,文娛產業反而會迎來新的突破。

為什么這么說?我們分析了過去將近100年以來,全球資本市場的周期變化和文娛產業新突破之間的關聯度,比如說大蕭條時代,美國的消費方式從昂貴的派對文化轉向了更廉價的電影文化,好萊塢開始第一個黃金20年;二戰前后是有線電視五大電視臺的發展;70年代、80年代,伴隨著錄像帶的發展,付費電視的發展;日本在90年代進入了所謂失落的十年,但是這失落的十年,也是日漫為代表的日本文化最全盛的十年。

從那個時候開始,日漫向全球輸出,直到今天動漫為代表的泛文化產業成為日本的第二、第三大的經濟支柱產業;1997年亞洲金融?;?,韓國制造業受到了很大沖擊,在韓國政府的刺激和帶動下,韓國娛樂業崛起,今天它的偶像、綜藝不僅輸送到全亞洲,也影響到全球;而上一次金融?;?,是互聯網流媒體為代表的新娛樂方式的全盛時代至今。 

為什么每一次伴隨著資本周期的更迭,娛樂產業都能夠獲得新的突破?

從經濟學的角度,當經濟下行的時候,單位小時的工作報酬會下降,這意味著娛樂消費時間(leisure time)的機會成本也會下降,大家花在娛樂消遣上的代價會更低;而與此同時,因為消費力的下滑,人們又追求更高性價比的娛樂方式,這就會刺激文化消費方式的更迭。

從社會學的角度來講,如西托夫斯基所講,在經濟特別好的時候,由于類似“新教倫理”的作用,社會上熱愛工作、排斥娛樂消遣的心理占上峰,但是在經濟下行時,這種心理會弱化;而在供給端,因為下行周期中文娛行業的要素成本包括IP成本、頭部演員成本等等都會下降,將帶來后續文娛投資ROI(投資回報率)的上升。 

事實上,我們之前分析過韓國的變化,文娛產業ROI的改善與資本周期的下行有半個周期的關聯,可能在前半個下行周期大家都會受到牽連,像今天中國的文娛一級市場投融資也有7成的下滑,但是在后半個周期,因為上述原因反而會帶來回升。

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大家看這張圖,從2000年往后有一條藍線,代表道瓊斯媒體文娛指數,灰線是道瓊斯總指數。2006年,曾有個麥肯錫的專家寫過一本《被詛咒的巨頭》,他們回望2006年之前的20~30年,發現文娛產業從來沒有機會跑贏資本市場大盤,因為各種各樣的要素——過度定價的要素成本、內容的不確定性、不高效的并購等等。但是在上一次金融?;?,因為互聯網流媒體為代表的新形式改變了這個產業的內容生產和分發效率,文娛產業的市場指數有機會持續跑贏了大盤。因此我們有信心在這一次周期過后,甚至在周期的后半程,文娛產業有機會獲得更好、更健康的發展。

資本偏好的四大文娛新增量 

回到中國文娛市場,存量市場正在召喚增量主題,哪些標的是資本所偏好的呢?我們結合一些客戶或者是合作伙伴比較好的范例,給大家分享四個有趣的方向。 

首先是新的場景。

娛樂和消費產業,特別是和抗周期的消費產業結合,去給品牌進行人格化的賦能。我們的客戶——國產領先的寵物食品制造商乖寶麥富迪,它的戰略當中很重要的一條就是將萌寵文化和泛娛樂營銷結合起來,包括冠名像《向往的生活》這樣的綜藝,定制和寵物相關的網綜,將自己產品的內容特點植入到當紅的劇集當中,這些都能幫助它更好地觸及目標群體,傳達自身年輕、活力、快樂的品牌形象。

另外一個例子是今年SK-II的新策略,他們請一個虛擬化技術生成的虛擬IP來參與品牌營銷,用一個具象的人格化形象來代表一款產品,將產品更好的原材料、更時尚的調性、科技感通過一個具象、但又不是真人的形象和行為巧妙地展現出來。而這個虛擬形象本身在線下也有自己的封面代言、露出等等。

其實在很多抗周期的消費行業,比如說體育、運動品牌、潮牌、潮玩等一系列行業當中,都可以看到越來越多的文娛跨界合作案例。

第二是新的內容。

我們認為新內容背后所代表著的新世界觀,可以為這個產業吸引來增量的人群。比如說過去以MOBA(多人在線戰術競技游戲)為代表的網游更強調對戰,強調零和,強調戰斗的世界觀,但是以沙盒游戲(一種游戲類型,創造性是其核心玩法)為代表的新游戲,更強調開放世界,強調創造,所以它可能就適合去和教育做一個結合。事實上無論是在國內外,這些游戲都和編程教育有很深度的結合,這是一個新的方向,也是增量的用戶市場與前景。包括前面嘉賓已經反復提到的互動游戲,它可以把原有的影視用戶帶到游戲市場來作為一個增量。

新的內容也會吸引此前未過多觸及互聯網的人群。過去移動互聯網娛樂更多專注年輕人群,解決他們kill time的問題,但是我們發現在年齡譜系兩端的人群,在內容需求背后有不一樣的世界觀表征。比如銀發族沒有kill time的訴求,因為他們的人生已經進入后半程,他們更看重意義感(對自己和他人有用)——健康、舞蹈、攝影、養生等相關內容,如果僅僅是純娛樂內容反而沒有效果;另外一端,在0~12歲的兒童內容上,更強調成長感,寓教于樂,多元素質能力的早期培養。 

第三是新的技術。

魔琺科技的虛擬人Ada是由單RGB攝像頭完全實時通同步、利用AI技術生成的一個虛擬人影像。隨著5G時代到來,虛擬人技術,VR、AR以及包括云游戲將進一步地提升虛擬世界的表達力。這些新的技術不僅僅可以用于優化現有影視游產業的質量效率和成本,也可以在各個具備人格化屬性的場景去做輸出。

如果說過去的AI技術更多在非人格化的場景提升效率,以AI結合虛擬化技術為代表的新技術則可以更多地賦能消費、教育、零售、服務等人格化場景。

第四當然是新的市場。

既然中國文娛產業已經進入了一個存量市場年代,那么放眼全球其他地方,無論是在拉美、印度、東南亞,增量市場都是存在的,不僅僅騰訊、抖音、YY這樣的大公司已經在海外建立了自己的堡壘,更多的創業公司也已經走向海外,比如說今天非洲最大的音樂流媒體的平臺Boomplay、最大的電視傳媒集團Startimes,又比如今天巴西最大的短視頻流媒體平臺Snaptube,其實都是由中國的創業公司布局。 

當然每一個地區移動資費的不同,文盲率、受教育水平的不同,語言統一度的不同,都會影響文化消費的形態,所以雖然文娛在全球有著普適性的需求,但是又需要和本地化的供給能力相結合。

對抗周期,與巨頭共舞

我剛提到了一些增量的機會,還有一些增量的方向,是很多創業公司已經在探索的方向,回到眼下的寒冬,有哪些融資建議可以幫助大家更好地面臨挑戰?

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第一,調整融資節奏和估值預期,如果過去你的安全墊是12個月,可能現在你需要18個月甚至20個月的安全現金周期,更早的出來融資,小步快跑,不要被自己過去的估值綁架,采用更靈活的融資結構。

第二,充分地考慮和溝通戰略投資者,在我們過去的24個月當中,我們服務了近百家創業公司,有85%的融資案例都由戰略投資人以不同的角色參與其中。一方面同步地推進業務合作和資本合作,可以更好更高效地放大你的業務和資本效益。即便在短期之內不能夠馬上獲得現金的注入,僅僅業務合作就能夠給公司帶來收入,其實也是另外一種方式的融資。戰投可以用資源作價、JV(合資企業)等各種靈活的結構形式來參與,會給融資帶來更大的可操作性。

第三,高度重視盈利和現金流。如果未來2~3年你都無法獲得融資,這是很有可能發生的。你是否能生存下去?如何生存下去?一方面當然要更加重視商業化,因為市場投資邏輯已經改變,過去資本buy in的是想象力,只要用戶還在高速增長,相信未來變現是水到渠成的事情,那么就可以認可價值;但現在如果你是一家有價值的公司,就通過商業化本身來證明你的價值。所以對于存量市場的大部分行業,今天在某種程度上商業化比用戶增長更加重要。

與此同時,在成本端還有很大的節約空間,不少創業公司過去因為融資來的過于容易,無論是在人員配置還是薪酬給付上都有冗余和浪費,這都是現在可以優化的空間,而商業化和成本優化都可以幫助你去優化盈利和現金流,這已經是今天資本最看重的方面之一。

最后一個建議是,提前去考慮并購整合的可能性。世界上實現公司價值的路并非只有IPO一條,前面數據也可以看到,即使IPO也未必真正能夠實現好的價值,好的退出和回報。

事實上,在全球范圍內,文娛產業一直都是并購最活躍的行業之一。中國的文娛產業有最多潛在的戰略買方,無論是BAT、頭條、快手這樣的巨頭,還是像已經上市的愛奇藝、B站、虎牙、斗魚、芒果超媒、陌陌、騰訊音樂、閱文、YY等等,中國的文娛產業有10~15家50億美金量級以上的巨頭,這是其他行業都不具備的。它們不僅僅在業務上不斷拓展,互相滲透,而且有足夠的支付力。而在它們互相交叉滲透板塊的邊界上,如果你是足夠有價值的資產,就有機會在新的生態獲得更好的發展。

總結起來,希望大家能重新調整融資節奏,充分考慮戰略投資人,高度重視現金流,以及提前思考并購整合的可能性,希望我們的融資建議能在寒冬里給大家一些幫助。 

這就是我的分享,謝謝大家。

(文章來源:微信公眾號“泰合資本”(ID:taihecap))

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